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코리아 디스카운트 난제, 해법은 ‘주주행동주의’?
최창원 매경이코노미 기자 2024년 03월호

국내 증시는 만년 저평가 구간이다. 지난해 말 국내 상장사 평균 주가순자산비율(PBR)은 1.1배다. 미국(4.5배)이나 일본(1.4배)보다 낮다. 말 그대로 코리아 디스카운트(한국증시 저평가)다. 원인은 여럿이다. 미흡한 주주환원 정책부터 대주주와 소액주주 간 이해관계가 충돌하는 지배구조까지 다양하다.

이를 해결하겠다는 움직임이 있다. 주주행동주의다. 용어는 어렵지만 뜻은 단순하다. 기업의 최우선 가치는 ‘이익 창출’이다. 여러 주주가 모인 ‘주식회사’라면 한 가지 조건이 더해진다. 이익을 극대화해 회사 주인인 주주들에게 이익을 돌려주는 것이다. 하지만 일부 기업들은 이에 소홀했고 코리아 디스카운트로까지 이어졌다. 이를 보고만 있을 수 없던 주주들이 적극적으로 경영에 개입해 기업·주주 가치 개선을 요구하는 행위가 주주행동주의다.

그간 주주행동주의는 국내외 펀드와 기관들의 전유물이었다. 소액주주들도 목소리를 내왔지만 사실상 ‘패싱’ 당했다. 하지만 최근 달라진 분위기가 감지된다. 주식시장에 뛰어든 개인투자자가 늘고 전자 의결권 위임 제도가 자리 잡은 결과다. 여기에 의결권 위임과 공동보유 약정 체결을 돕는 ‘액트’, ‘헤이홀더’ 등 플랫폼도 생겼다. 소액주주 행동주의 플랫폼 액트는 지난해 12월 기준 가입자 약 3만 명, 집결 지분 시가총액 2조 원을 넘겼다.



소액주주 목소리 커지며
주주제안 안건 수 및 가결률도 높아져


코스닥 기업 중 일부는 위력을 실감 중이다. 김영준 이화그룹 전 회장의 배임 혐의로 소액주주들의 분노를 산 이화전기가 대표 사례다. 최근 ‘주식 대량 보유상황 보고서’ 공시에 따르면 지난해 12월 6일 공시 기준 2,522명의 소액주주가 결집한 이화전기 소액주주 연대는 지분 20.5%를 확보한 상태다. 1대 주주로 올라서 경영을 정상화하겠다는 게 이들의 목표다. 연안식당 등 프랜차이즈 브랜드를 운영 중인 디딤이앤에프와 의약품 개발 기업 씨티씨바이오 등의 경영권 분쟁도 대표적인 소액주주 행동주의 사례로 자리 잡고 있다.

소액주주의 목소리가 커지고 있는 것은 늘어난 주주제안 안건 수로도 확인할 수 있다. 한국ESG기준원이 지난해 6월 발표한 ‘국내 주주제안 현황 분석’에 따르면 주주제안 안건은 2022년 142건에서 2023년 1~5월 195건으로 늘었다. 5월 이후 발생한 임시 주주총회 안건까지 합산하면 200건을 넘어섰을 가능성이 높다. 주주제안 안건이 급증한 것은 개인주주와 소액주주 연대들의 제안 때문이다. 한국ESG기준원에 따르면 소액주주와 개인주주의 주주제안 안건이 전체 안건 중 60%를 넘어선다.
안건을 냈을 때 통과된 비율인 ‘가결률’도 과거 대비 상승했다. 소액주주 연대가 제기한 2022년 안건 중 가결된 건 단 하나도 없었다. 하지만 2023년 1~5월에는 17.1%까지 높아졌다. 개인주주도 2022년에는 가결률이 0%였으나 2023년에는 5월까지 13.8%를 기록했다.



전문성 결여되고 단기 차익 실현에 집중한다는 비판 등
소액주주 행동주의가 풀어야 할 과제도 산적


물론 소액주주 행동주의가 풀어야 할 과제도 많다. 가장 큰 약점으로 꼽히는 것은 전문성이다. 최근 소액주주 연대가 경영진 교체를 요구하며 후보를 직접 제안하는 사례가 늘고 있는데, 이 과정에서 직무적합성이 떨어지는 인사가 추천되는 경우가 잦다.

코스닥 상장사 대유가 대표 사례다. 특수비료 전문업체 대유는 대표의 배임 혐의로 소액주주들이 결집, 의결권을 모아 소액주주 연대가 2대 주주 자리에 올랐다. 이들은 지난해 9월 임시주주총회를 통해 소액주주 연대가 추천한 인사들을 이사진으로 합류시키려 했다. 다만 당시 관련 업계 관계자 사이에서는 추천 인사들을 향한 의구심이 제기됐다. 단순히 소액주주 연대 집행부라는 이유로 직무와 전혀 관련 없는 이들이 이사회에 진입하는 게 ‘회사 이익’에 맞느냐는 비판이었다. 결국 표 대결 끝에 소액주주 연대의 추천 이사 후보는 모두 선임되지 못했다.

소액주주의 순수성을 의심하는 시선 역시 풀어내야 할 과제다. 실제 무자본 인수·합병(본인 자본을 전혀 투입하지 않고 대출 등으로 다른 회사를 인수하는 방법) 세력이나 최대주주에 반대하는 주주가 소액주주 연대 탈을 쓰고 회사를 공격하는 경우도 빈번하기 때문이다. 또 소액주주들의 행동주의 역시 장기적으로 기업의 체질 개선보단 단기적인 주가 상승, 차익 실현에 초점이 맞춰졌다는 비판도 무시할 수 없는 대목이다.
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